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興業證券資產管理分公司副總監李勁松:

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

A股進入投資區間_醫藥行業仍處黃金增長期

高文婧

在日本取得醫學博士學位的李勁松,有著長期的醫藥股研究和投資經驗。但日前接受第一財經日報《財商》記者專訪時他坦言,雖然上半年業績表現不錯,但醫藥股并沒有帶來太多收益。

在他看來,去年醫藥股的好行情是過去幾年來醫藥產業超速發展帶來的估值提升,而之后醫藥股的調整是行業增長回歸到內生增長引發的估值回歸,行業未來的爆發性增長還有待于醫保投入的進一步加碼。

統計顯示,興業旗下玉麒麟1號在2011年上半年的券商資產管理產品中排名第一,凈值累計增長為6.2%。

醫藥行業整合大勢所趨

《財商》:你認為上半年醫藥股大跌的原因是什么?

李勁松:事實上去年醫藥股的行情是持續了三年的醫藥股行情的收尾。2007年到2010年是醫藥行業最美好的時光之一,醫藥企業的收入、盈利持續快速增長,行業的利潤增長在A股各個行業中名列前茅。而行業強勁增長的基礎是國家財政對居民醫藥的加大投入。

醫藥行業今年所面臨的首要問題是政府在醫保投入方面沒有進一步增加,因此刺激需求增長的額外因素消失;其次,在國家對醫藥行業進行清理的過程中,整個行業的成本被抬升。比如新版GMP(藥品生產質量管理規范)的實施;第三是CPI、PPI的上升抬高了醫藥企業原材料價格,典型的例子是江中藥業(.SH)和華潤三九(.SZ)今年毛利的下滑。

所以今年醫藥股大跌首先是行業增速放緩引發的一個估值回歸;其次是國家對行業清理政策的不確定性引發投資者對未來的擔憂。

《財商》:對醫藥行業而言,是否政策是最重要的作用?

李勁松:醫藥是一個長期增長的行業,本身也有內生性增長;但不得不說,國家的投入極大地刺激了醫藥行業的需求釋放。這個我們可以從行業的增長變化看出:1998年到2008年,醫藥行業的年化復合增長率是17%,正好兩倍于GDP增速。2007年到2010年,增速遠遠高于這個數字,最大原因就在于政府給予了大量投入。2011年在政府投入增速放緩的情況下,它又會回到內生增長的過程,增速也會回歸到最初的內生增長速度。

《財商》:那么醫藥行業的黃金增長期是否已經結束?

李勁松:從全球的經驗和國民對健康的不斷追求看,醫藥行業長期增長是確定的;而以美國和日本的經驗來看,國內醫藥行業依然處于黃金增長期。

上世紀60~70年代,日本和美國均發生了醫藥行業的一個長期快速增長階段,其主要推動力是人均國民收入跨越3000美元,其次是國家財政對醫療保險的持續投入,我們目前也正處于這個階段。

但需要指出的是,隨著對優質藥品需求的增長,未來醫藥行業的整合不可避免;上世紀60年代美國擁有2000多家醫藥企業,此后經歷了漫長的整合期,到現在只剩下200~300家,并且規模最大的前10家占據了70%的市場。

因此未來資源會不斷向領先的優勢企業集中,行業的整合將會不斷進行,我們所要尋找的就是具備核心競爭優勢的幸存者。

《財商》:那經過一輪下跌后,你如何看醫藥股的投資機會?

李勁松:醫藥行業增長的基礎因素并未發生改變;所以對長期投資者來說,上半年的下跌已經跌出了一定的安全邊際,其中的優質個股已經出現了良好的入市時機。可以考慮進行配置。

重點關注三類藥企

《財商》:醫藥子行業中,你更看好哪些?

李勁松:在A股上市公司中,每一個醫藥公司都有自己的特性。如果一定要分類的話,我們傾向于把醫藥股分為上游資源型企業和下游資源型企業。

在歐美,實現長期成長的都是更多占有上游資源的企業,它們依賴專利技術,不斷推出專利藥,獲取超額收益。由于專利的獨占性,新藥在專利期帶給企業豐厚回報。專利到期后,隨著其他企業進入,利潤將被迅速攤薄,得到的就只是行業平均利潤了。因此專利藥企是借助品種獨占性獲得超額收益,而仿制藥企業則依賴于價格優勢獲得一個平均收益。

在我國,由于知識產權保護和知識產權創新相對薄弱,到目前為止并沒有真正意義上的上游資源型藥企。2008年之前國內的做法都是隨著國外專利藥上市,進行首仿。不過隨著未來國外專利藥的減少,仿制藥的前景并不被看好。

國內也有一些企業在不斷做創新藥的研發,典型代表是恒瑞醫藥(.SH),每年都花費上億的研發費用,這類企業對上游資源的投入正在等待回報。又比如云南白藥,享有品牌、配方的獨占性,上游資源非常明顯,同時優秀的管理層,良好的執行力使得企業具備持續成長能力。

從下游資源來說,主要指的是銷售渠道,國內特有的政策環境和畸形的醫療體系,形成了一個非常復雜的銷售環境,使得銷售渠道成為一個非常重要的資源。

總的來說,三類醫藥企業是重點關注的對象:一是具有品牌資源的企業,如華潤三九(.SZ)、東阿阿膠(.SZ)、同仁堂(.SH);二是在創新藥上開始發力的企業;三是下游銷售渠道強的企業。

《財商》:你是醫學出身,是否會在投資中偏向配置醫藥股?

李勁松:毫無疑問,醫藥股作為我最熟悉的行業必然是重點考慮的。但我們在配置的時候不會僅僅是醫藥股;對于配置而言,我們重點考慮的是企業內在價值的判斷,管理層、行業、競爭優勢;在投資時機上考慮的一是成長的確定性,二是估值和成長的匹配性。長期我們看好大消費和高端制造。

《財商》:你所說的高端制造有什么特別之處?

李勁松:我們所說的高端制造和其他人有一些差異,比如南車、北車就并非我們所說的高端制造。我們想要尋找的高端制造型企業首先是擁有技術,這個技術還要和其他企業有差距,并且別人很難復制。其次,還需要不斷投入,使得技術不斷進步。比如格力電器(.SZ),為什么過去20年中很多空調業的大佬都紛紛退位,而格力則由行業跟隨者變為行業大佬?原因就在于它是國內唯一一家擁有高端空調壓縮機自主技術的空調生產商,并且在低速壓縮機領域達到了世界領先水平。而20年來持續在壓縮機研發上的投入讓格力的技術擁有很高的壁壘,使得在技術層面很難被競爭對手超越。這種才是真正的高端制造。

《財商》:你怎么看年內的A股市場?

李勁松:今年下半年應該是在混沌中前行的市場。有三個不確定性,一是美國QE3的實行方式,其次是通脹,最后是信貸政策,是放松還是不放松,換而言之就是貨幣博弈的過程。這三個是下半年壓制A股的重要因素。

但由于從長期來看企業的估值和成長是匹配的,而目前上市公司的估值已經處于低位了,整體判斷A股市場在逐步進入投資區間。

李勁松簡介

留日醫學博士,曾完成醫藥行業投資時間點和原料藥行業研究等開創性研究。

2007年下半年加入興業證券,歷任行業研究員、投資經理等職,現任興業證券資產管理分公司副總監、興業證券“金麒麟5號”投資主辦。

(本文來源:第一財經日報)

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